Brazilië Focus – Sterkere groei, lagere inflatie

  • Snel dalende inflatie maakt meer renteverlagingen mogelijk
  • Vertrouwen neemt toe maar blijft laag
  • Fiscale hervormingen noodzakelijke voorwaarde voor sterkere groei
  • Wij handhaven 1% groeiraming voor 2017, maar verhogen voorspelling voor 2018 naar 3%
  • Politieke ontwikkelingen en krappere financiele condities kunnen groei in gevaar brengen

170209-Brazilie-Focus.pdf (152 KB)


Download

Groeiramingen iets naar boven bijgesteld

Na tien kwartalen van krimp, lijkt Brazilië slechts heel langzaam de weg omhoog weer te vinden. Het BBP zal in het vierde kwartaal van 2016 – cijfer wordt 7 maart gepubliceerd – zonder twijfel nog een krimp laten zien. Dit betekent ook een sterke negatieve overloop voor de groei in 2017. De gemiddelde groeiverwachting, zoals gepubliceerd door de centrale bank (Copom) voor 2017, bedraagt nu 0,5%. Wij houden vooralsnog vast aan een groei van 1% voor dit jaar en hebben onze raming voor 2018 verhoogd van 2% naar 3%.

170209-BF1

De sterkere groei in 2018 is mede gebaseerd op een verdere daling van de rente, dankzij een gunstige inflatieontwikkeling. We hebben onze inflatieverwachting neerwaarts bijgesteld. Wij verwachten dat de inflatie eind van het jaar daalt tot de centrale doelstelling van 4,5% (was 5%) en eind 2018 uitkomt op 4% (was 4,5%). Dit maakt ook een sterkere renteverlaging mogelijk. We gaan nu uit van een Selic-rente van 9% (was 10%) eind 2017 en 8% eind 2018. De verwachting is daarbij dat het grootste deel van de renteverlaging al in de eerste helft van het jaar plaatsvindt. Hierdoor zal de lagere rente ook eerder doorwerken in de groeicijfers. In 2017 wordt de groei vooral gedragen door een solide exportgroei en aantrekkende investeringen. In 2018 spelen positieve overloopeffecten en een weer iets aantrekken van de particuliere consumptie ook een rol.

Positieve en negatieve risico’s

Een belangrijk neerwaarts risico voor onze groeiverwachting is een mogelijke toename van de risicoaversie. Dit kan zorgen voor een verdere verzwakking van de munt en hogere rentemarges. De risicoaversie kan gevoed worden door verdere verkrapping van de financiële condities als gevolg van een sterkere groei en hogere rente in de VS, maar ook door onzekerheid over de gevolgen van het beleid van president Trump. Verder zijn er nog veel onzekerheden als gevolg van het corruptieschandaal (lava jato). Het bouwconglomeraat Odebrecht heeft een deal gesloten met justitie, waarbij diverse functionarissen van het bedrijf hebben optreden als getuigen voor de staat (plea and leniency agreement). De vrees is dat dit veel nieuwe namen van belangrijke politici binnen en buiten de regering zal opleveren. Wij gaan ervan uit dat de regering onder leiding van president Temer de rit zal uitzitten tot aan de verkiezingen in oktober 2018. Mocht Temer toch gedwongen worden om af te treden dan zal dit het hervormingsproces aanzienlijk vertragen en een negatief effect hebben op vertrouwen en investeringen.

170209-BF2  170209-BF3

Er zijn zeer zeker ook positieve verrassingen mogelijk. Op de eerste plaats kan het hervormingsproces nog voorspoediger verlopen dan nu al het geval is. Dit is gunstig voor het vertrouwen en maakt verdere renteverlagingen mogelijk, waardoor een positieve groeispiraal in werking kan worden gezet. Verder lijkt Brazilië dankzij de sterke externe positie minder gevoelig voor de negatieve gevolgen van krappere financieringscondities dan sommige andere opkomende markten en lijkt het land ook minder gevoelig voor protectionisme in de VS. Brazilië is een vrij gesloten economie en minder dan 15% van de totale export gaat naar de VS.

Sterke daling van de inflatie…

De Copom heeft in januari de monetaire verruiming versneld en verlaagde de beleidsrente met 75 basispunten naar 13%. Dit volgde op een sterker dan verwachte daling van de inflatie in december naar 6,3%. Dit was de eerste keer in twee jaar dat de inflatie weer binnen de bandbreedte van de inflatiedoelstelling viel (2,5% – 6,5%). In januari daalde de inflatie verder naar 5,4% en we hebben voor het jaar als geheel onze inflatieraming verlaagd. De invloed van de wisselkoers is minder negatief en de sterkere groei zal voorlopig niet tot capaciteitsproblemen leiden. Verder verwachten we slechts een beperkte stijging van nuts- en voedselprijzen. Ook lijken de inflatieverwachtingen beter verankerd, dankzij het prudente beleid van de centrale bank. Voor dit jaar is de bandbreedte rond de centrale inflatiedoelstelling van 4,5% verlaagd van 2% naar 1,5%; de verwachting is dat de centrale bank later in het jaar een lagere centrale doelstelling van 4% zal aankondigen voor de periode na 2018. Dit zal de markten er nog meer van overtuigen dat de centrale bank het bewaken van de prijsstabiliteit voorop stelt. Gegeven dit alles gaan we nu uit van een daling van de inflatie naar de centrale inflatiedoelstelling van 4,5% aan het eind van dit jaar en een verdere daling naar 4% eind 2018.

170209-BF4  170209-BF5

… hierdoor zijn ook meer renteverlagingen mogelijk

Het lijkt alsof Brazilië met de recente renteverlagingen tegen de stroom van monetaire verkrapping in de rest van de regio ingaat (zie ook: Visie op Latijns-Amerika – Onzekerheid troef). Toch blijft de reële beleidsrente (gemeten als het verschil tussen de beleidsrente en inflatie) nog altijd veel hoger dan in de rest van de regio. Gemiddeld bedroeg de reële rente In de afgelopen twee jaar 5%, met een minimum van rond 3,5% en een maximum rond 7,5%. Zelfs na de laatste renteverlaging bedroeg de reële rente nog steeds 6,5%, maar onder voorbehoud van voortzetting van het hervormingsproces verwachten we dat ook de reële rente sterker kan dalen dan we eerst veronderstelden. We gaan nu uit van een reële rente van 4,5% eind 2017 (was 6%) en 4% eind 2018. Dit betekent een verdere daling van de Selic-rente met 400 basispunten naar 9% eind 2017 en een daling naar 8% eind 2018.

Wisselkoers blijft belangrijk

De centrale bank zal daarbij de wisselkoers goed in de gaten houden. De afgelopen maanden is de munt in waarde gestegen van een dieptepunt van 3,47 ten opzichte van de USD begin december tot een huidig niveau rond 3,12. Gezien de krappere financiële condities gaan we nog wel uit van een verzwakking van de munt in de rest van het jaar, maar minder sterk dan we eerst dachten. We hebben onze wisselkoersvoorspelling aangepast van 3,70 naar 3,40 eind 2017 (zie ook: FX Watch – EM FX to weaken). Volgend jaar verwachten we een versterking naar 3,00, uitgaande van gunstiger binnenlandse ontwikkelingen en dollar-zwakte in het algemeen. We gaan ervan uit dat de voor dit jaar door ons geraamde verzwakking van de munt de verwachte inflatiedaling niet in de weg staat. Mocht de munt toch verder verzwakken dan zal zeer waarschijnlijk het tempo van rentedalingen verlaagd worden. Omgekeerd kan minder verzwakking zorgen voor sterkere rentedalingen.

Fiscale hervormingen spelen sleutelrol

Het overheidstekort was eind 2016 opgelopen tot zo’n 10% van het BBP en de overheidsschuld tot meer dan 70% van het BBP. Om het gevaar van een onhoudbare schuldontwikkeling af te wenden, zijn hervormingen dan ook dringend noodzakelijk. Wat dat aangaat is het hoopgevend dat een belangrijke wet die de overheidsuitgaven in reële termen de komende twintig jaar bevriest zonder problemen aangenomen is. De volgende belangrijke hervorming die op het programma staat, is de pensioenhervorming. De verwachting is dat deze wet ook met niet al te veel aanpassingen ergens eind tweede of begin derde kwartaal wordt goedgekeurd. Beide hervormingen zullen het tekort niet onmiddellijk terugdringen maar ze plaveien wel de weg voor een structurele daling van de overheidsuitgaven in de toekomst..

Structurele onevenwichtigheden beperken potentiële groei

De 3% groei die we in 2018 verwachten betekent niet de terugkeer naar een periode van langdurig hoge groei. Integendeel, structurele zwakheden lijken de structurele groei voorlopig te beperken tot 2 tot 2,5%. We verwachten dat al in de tweede helft van 2018 de groei weer iets afneemt en in 2019 uitkomt rond dit niveau. Dit betekent dat het meer dan drie jaar duurt voordat de krimp van liefst 7,5% is goedgemaakt en dus meer dan vijf jaar voordat de economie terug is op het niveau net voor de crisis van 2015.

170209-BF6

Het bericht Brazilië Focus – Sterkere groei, lagere inflatie verscheen eerst op Insights.