China Focus – Jaar van de Haan wordt niet saai

  • Met Trump aan het roer in de VS belooft het een spannend jaar te worden
  • Buitenlandse handel onderhevig aan risico van toenemend protectionisme
  • Groei liep iets op in vierde kwartaal, tot 6,8% j-o-j
  • Over geheel 2016 vertraagde de groei geleidelijk naar 6,7% (2015: 6,9%)
  • Correctie vastgoedmarkt is van start gegaan
  • Kapitaalcontroles voeden appreciatie yuan in aanloop naar inauguratie Trump
  • Jaar van de Haan kan zowel tegenvallers als meevallers brengen

170120-China-Focus.pdf (407 KB)


Download

Jaar van de Haan wordt vast spannend

Vandaag vindt de inauguratie plaats van Donald Trump als 45e president van de Verenigde Staten. En op 28 januari begint het Chinese Jaar van de Haan. Een politiek spannend jaar, waarin wisselingen in het hoogste beleidsorgaan plaatsvinden en waarin externe risico’s toenemen vanwege het presidentschap van Trump. In de Chinese Dierenriem is Trump, geboren in 1946, een Hond en de Chinese president Xi Jinping (1953) een Slang. Volgens de kenners zijn beide tekens nogal overtuigd van zichzelf en belemmeren onderlinge ergernissen een hechte relatie. Maar hoewel deze tekens geen perfecte match zijn, kunnen ze samenwerken als ze realistische verwachtingen van elkaar hebben. Met deze wijsheid in de tas wordt het Jaar van de Haan vast en zeker niet saai.

 

 

China Jan17 Grafiek 1 China Jan17 Grafiek 2

Anti-globaliseringstendens brengt risico’s voor de buitenlandse handel mee

 

We verwachten dat de groei van de wereldhandel dit jaar verbetert, dankzij het aantrekken van de bedrijvigheid in de mondiale industrie. Maar ook zijn er risico’s als gevolg van de anti-globaliseringstendens die vanuit het westen oprukt. Tijdens het World Economic Forum in Davos bleek nota bene Xi Jinping de belangrijkste voorvechter van globalisering. Tot dusverre is China deze eeuw waarschijnlijk het land geweest dat daar het meest van heeft geprofiteerd. Onder Trump wordt het Amerikaanse handelsbeleid een stuk assertiever. Hij heeft enkele ‘China-haviken’ (Navarro, Lighthizer, Ross) benoemd in de sfeer van de buitenlandse handel. Hoewel er meer handelsdisputen kunnen ontstaan, gaat ons basisscenario uit van een ‘gematigde Trump’, die geen serieuze handelsoorlog met China wil. De machtsrelatie tussen deze twee grootmachten is immers behoorlijk in balans. Toch zullen de financiële markten regelmatig kunnen opschrikken van (ogenschijnlijke) veranderingen in de relatie tussen de VS en China.

Invoergroei toont herstel; uitvoergroei blijft tegenvallen

 

Intussen toonde de Chinese invoer in de loop van 2016 een duidelijk herstel, waarbij de aantrekkende binnenlandse vraag werd ondersteund door stimulerend beleid. In december 2016 groeide de invoer met 3,1% j-o-j. We verwachten dat dit herstel doorzet in 2017, hoewel de invoergroei van bepaalde grondstoffen (met name metalen) kan worden geraakt door de afkoeling van de vastgoedmarkt (zie hierna). De Chinese uitvoer is in de afgelopen maanden wel toegenomen. Toch blijft de groei op jaarbasis negatief (althans in dollartermen) hoewel de yuan in reëel effectieve termen goedkoper is geworden. Dat wijst op een nog altijd matige wereldhandelsgroei, ondanks recente tekenen van een opleving.

Groei loopt iets op in vierde kwartaal, maar blijft op jaarbasis geleidelijk vertragen

In het vierde kwartaal van 2016 versnelde de economische groei licht naar 6,8% j-o-j, iets boven de marktverwachting van 6,7%. Dit laat zien dat de economie in de loop van 2016 sterker is geworden dankzij stimulerend beleid, nadat in 2015 en begin 2016 zorgen over een harde landing oplaaiden. Op jaarbasis blijft de geleidelijke groeivertraging doorzetten (van 7,3% in 2014 naar 6,9% in 2015 en 6,7% in 2016). De dienstensector blijft het snelst groeien (7,8), gevolgd door de industrie (6,1%) en de agrarische sector (3,3%). Uitspraken van een regionale official voedden recent twijfels over de kwaliteit van de officiële (groei)-cijfers. Maar de BBP-ramingen van Bloomberg wijzen juist op een groei van 6,9% in 2016, iets boven het officiële cijfer. Ondertussen geven de meest recente macro-data een wat gemengder beeld. De inkoopmanagersindices zijn in de tweede helft van 2016 duidelijk verbeterd. Ook de groei van de detailhandelsverkopen trok in december verder aan, tot 10,9% j-o-j (november: 10,8%). Daarentegen koelde de groei van de industriële productie en van de investeringen juist met 0,2%-punt af, tot respectievelijk 6,0 en 8,1% j-o-j.

Correctie vastgoedmarkt is van start gegaan

Ondersteund door stimulerend beleid heeft de huizenmarkt in 2016 een stevig herstel laten zien. De prijzen van nieuwe huizen in zeventig (middel)grote steden stegen in 2016 met 12,4%, vergeleken met +1,6% in 2015 en een daling met 4,3% in 2014. In verschillende steden vertoont de huizenmarkt tekenen van oververhitting. Nu de economie is gestabiliseerd, hebben de autoriteiten meer lef gekregen om hier wat aan te doen. In de tweede helft van 2016 hebben de autoriteiten in steden met oververhitte huizenmarkten maatregelen aangescherpt voor huizenkopers en voor projectontwikkelaars. De effecten daarvan zijn zichtbaar in de afname van het aantal hypotheekleningen en van de financieringsmogelijkheden voor ontwikkelaars. Dit alles leidt tot een afkoeling van de activiteit in de vastgoedsector en een correctie van de huizenprijzen. In de laatste drie maanden van 2016 daalden de huizenprijzen op maandbasis. Op jaarbasis nam de stijging in december 2016 af tot 12,4% j-o-j, de eerste afname sinds maart 2015.

 

China Jan17 Grafiek 3 China Jan17 Grafiek 4

Deviezenreserves nemen verder af door Trump/Fed-gerelateerde kapitaaluitstroom

In december 2016 daalden de deviezenreserves met USD 40 miljard tot USD 3,01 biljoen. Hoewel de maandelijkse afname minder was dan in november (USD 69 miljard), was het de zesde keer op rij. Ten opzichte van de piek in juni 2014 zijn de reserves nu met bijna 25% gedaald. Toch blijven ze relatief nog altijd hoog: ze dekken drie maal de buitenlandse schuld van China. Behalve door wisselkoerseffecten en valuta-interventies wordt de daling van de reserves verklaard door de toename van de netto-kapitaaluitstroom (hoewel de uitstroom op maandbasis eind 2016 duidelijk minder was dan eind 2015/begin 2016). De toename hangt samen met de stijging van de kapitaalmarktrente in de VS en de sterkere dollar (gerelateerd aan de winst van Trump en een voorzichtiger Fed). Dat voedde de verwachting van een sterkere depreciatie van de yuan, waarna Chinese partijen hun posities aanpasten en een kapitaaluitstroom (of minder kapitaalinstroom) veroorzaakten.

Autoriteiten scherpen kapitaalrestricties verder aan

Ondanks toenemende externe risico’s (zie onze vorige China Focus, Externe risico’s nemen toe met Trump), denken we nog steeds dat Beijing in staat blijft om de situatie onder controle te houden. Overeenkomstig onze verwachtingen heeft men de ‘onmogelijke drie-eenheid’ (of Trilemma: een land kan niet én een vaste wisselkoers én volledig vrij kapitaalverkeer én een onafhankelijk monetair beleid hebben) opgelost door de kapitaalrestricties verder aan te scherpen. In de afgelopen weken hebben de autoriteiten regels aangescherpt voor buitenlandse investeringen en voor de aankoop van vreemde valuta door particulieren, Ook zijn overnames in niet-industriële sectoren in het buitenland (zoals vastgoed) tot nader order opgeschort. Daarnaast zijn nieuwe rapportagestandaarden aangekondigd op het vlak van grote/verdachte transacties. Tenslotte heeft de centrale bank de liquiditeit op de offshore CNH-markt afgeknepen en de spilkoers van de yuan opwaarts herzien om speculanten een lesje te leren.

Yuan vertoont sterk herstel t.o.v. dollar in aanloop naar inauguratie Trump

Deze maatregelen hebben geleid tot een opwaartse correctie van de CNH en, in mindere mate, de CNY ten opzichte van de dollar. Deze correctie won verder aan kracht door de recente bredere verzwakking van de dollar, die deels samenhing met uitspraken van Trump dat “de dollar te sterk is terwijl China de yuan kunstmatig laag houdt”. Sinds 4 januari heeft de CNH ongeveer 2% teruggewonnen ten opzichte van de dollar en de CNY ongeveer 1%. Ondertussen heeft de centrale bank de wisselkoersmand per 1 januari 2017 verbreed van dertien naar 24 valuta, waardoor het gewicht van de dollar is afgenomen van 26,4% naar 22,4%. Tegen de achtergrond van onze voorspelling dat de dollar dit jaar aan kracht zal winnen, verwachten we dat de depreciatie van de yuan ten opzichte van de dollar bescheiden blijft (7,15 per eind-2017).

 

China Jan17 Grafiek 5 China Jan17 Grafiek 6

Producentenprijsinflatie bereikt vijfjaars hoogtepunt

Na jaren van deflatie is de producentenprijsinflatie eind 2016 weer positief; deze steeg in december tot een vijfjaars hoogtepunt van 5,5% j-o-j. De omslag is vooral zichtbaar in sectoren als mijnbouw en grondstoffen, gestimuleerd door het herstel van de wereldmarkt-prijzen en reductie van overcapaciteit. De consumentenprijsinflatie viel in december iets terug, tot 2,1% j-o-j, en blijft daarmee duidelijk beneden de doelstelling van 3%. De kerninflatie neemt geleidelijk aan toe, maar blijft met 1,9% j-o-j nog laag. We verwachten dat de centrale bank de belangrijkste beleidsrente dit jaar ongewijzigd laat. Beijing is vorig jaar al overgegaan naar stimulering via de begroting in plaats van via renteverlagingen. We zien nog wel wat ruimte voor een verlaging van de bancaire reserve-vereisten. Problemen bij een kleine broker leidden in december tot schaarste op de interbancaire geldmarkt. Maatregelen van de centrale bank zorgden ervoor dat de situatie redelijk snel weer normaal was.

Schuldreductie is nog niet begonnen

Ondanks recente maatregelen gericht op het beteugelen van de kredietgroei inclusief schaduwbankieren neemt de totale schuld van de BV China nog steeds toe. De groei van de kredietverlening en van de geldhoeveelheid (M2) is per saldo wat afgenomen in 2016. Maar indien we de uitgifte van staatsobligaties meenemen bedroeg de kredietgroei in 2016 15% en dat is een stuk hoger dan de nominale BBP-groei. Dat betekent dat de totale schuld verder is toegenomen tot circa 260% van het BBP. Hiervan staat ongeveer twee-derde uit bij (staats)bedrijven. Uit de werkplan van de overheid voor 2017 blijkt dat het beteugelen van financiële risico’s en het tegengaan van oververhitting op de onroerend-goedmarkten prioriteit blijft houden. We gaan er echter vanuit dat Beijing, in het politiek belangrijke jaar 2017, de bewerkstelligde economische stabilisatie niet in de waagschaal zal willen stellen. Daarom denken we dat de effecten van het beteugelen van de kredietgroei zullen worden gecompenseerd (of de verkrapping wordt teruggedraaid), als dat nodig is om ervoor te zorgen dat de economische groei op acceptabele niveaus blijft.

Tot slot: Jaar van de Haan kan tegenvallers maar ook meevallers brengen

 

Hoewel we binnen onze voorspelhorizon van twee jaar geen harde landing verwachten, blijft China’s transitie risicovol vanwege de aanwezige risico’s. In 2017 kan de combinatie van renteverhogingen door de Fed en een assertieve Trump tot meer druk op de deviezen-reserves en op de yuan leiden. Een andere tegenvaller kan voortkomen uit een scherper dan verwachte correctie van de vastgoedmarkten en/of sterker dan verwachte effecten daarvan op de economie en op de grondstoffenmarkten. Ook kunnen problemen op het vlak van de schuld en de gezondheid van de financiële sector tot tegenvallers leiden. De marginale opbrengst van de kredietverlening neemt af, dubieuze leningen nemen toe en dat geldt ook voor het aantal gevallen van betalingsproblemen. Omdat de buitenlandse schuld echter laag blijft en de autoriteiten nog over omvangrijke buffers beschikken, denken we dat Beijing de tijd heeft om een orderlijke schuldreductie te bewerkstelligen. Het risico blijft echter bestaan dat het schuldprobleem inadequaat wordt beheerd, waardoor China te maken kan krijgen met een onordelijke schuldreductie en een sterker dan verwachte afname van de groei. Overigens kan 2017 ook meevallers brengen. De groei kan bijvoorbeeld hoger dan verwacht uitvallen, als de Chinese uitvoer profiteert van een opleving van de wereldhandel en Trump zich redelijk koest houdt.

 

 

China Jan17 Tabel

Het bericht China Focus – Jaar van de Haan wordt niet saai verscheen eerst op Insights.