Balans zoeken tussen hervormingen en stijgende rente

Een gematigde, maar doorzettende opleving conjunctuur is een gunstig voorteken voor aandelenmarkten. De ontwikkelde economieën zijn nog volop bezig met het schoonmaken en verbeteren van hun balanspositie, zo meent hoofdeconoom John Greenwoord van Invesco, maar hij ziet ook een gevaar: opkomende markten moeten zich sterker ontwikkelen om zich zeker te stellen van westerse geldstromen.

Nu de wereldeconomie geleidelijk herstelt en groeipercentages in veel ontwikkelde economieën naar verwachting de komende drie tot vier jaar zullen normaliseren, ziet Invesco’s hoofdeconoom John Greenwood twee belangrijke lichtpunten, die voor een positieve prognose voor aandelenmarkten kunnen zorgen: een aanhoudend lage inflatie – zeker in de ontwikkelde wereld – en een langer dan gebruikelijke opleving van de conjunctuur. Dat komt doordat een aanhoudende balansreparatie lagere dan gebruikelijke groeipercentages van geld en krediet met zich mee brengt, waarbij een groei onder het gemiddelde er vermoedelijk voor zorgt dat er nog een aantal jaren sprake van overcapaciteit is. “Als dat juist is, kunnen aandelen profiteren als een aanhoudende groei van het bbp zich de komende jaren vertaalt in een gematigde groei van winsten”, aldus Greenwood in zijn Economische vooruitzichten voor het vierde kwartaal van 2013. Hij verwacht dat obligaties in diezelfde periode op zijn best hun coupon opleveren en te maken zullen krijgen met periodieke verkoopgolven.

Benedenmaatse groei

De hoofdeconoom vervolgt zijn prognose dat “2013 over het algemeen wederom een jaar zal zijn met een trager dan gebruikelijke groei en een lage inflatie, terwijl het tweeledig probleem van balansreparatie in de ontwikkelde economieën en fundamentele herstructurering in opkomende markten de totale activiteit beperkt. Zodra de groeipercentages weer stabieler en duurzaam zijn, kunnen centrale banken een koers van geleidelijke renteverhogingen overwegen. Hoewel dergelijke periodes van rentenormalisatie in het verleden wel twee tot drie jaar hebben geduurd, meent Greenwood dat een zwakkere groei en kwetsbaarder balansen zullen betekenen dat renteverhogingen geleidelijker kunnen plaatsvinden en dit keer op lagere niveaus kunnen eindigen.

De aandacht van de markt blijft gericht op de timing en omvang van de terugtrekking door de Fed van zijn obligatieaankopen, waardoor er tot de volgende beleidsvergadering van de Fed op 18 december sprake kan zijn van een hogere volatiliteit. Beleggers kunnen ook onrustig blijven vanwege de zorgen over Syrië, het gesteggel over verhoging van het Amerikaanse schuldenplafond en de noodzaak om een opvolger voor Fed-voorzitter Ben Bernanke te benoemen.

Op macrogebied verwacht Greenwood dat de groei voor heel 2013 van het reëel bbp in de VS slechts 1,7% zal bedragen en dat de consumentenprijsindex het jaar eindigt op 1,4%. Hoewel de balansreparatie verder voortgeschreden is dan in het VK en de eurozone, is de verkrapping van het begrotingsbeleid conform de sequestration van het Congres de grootste tegenvaller in 2013.

Europa, VS en Japan

In Europa is de recessie in het tweede kwartaal van 2013 kennelijk ten einde gekomen, maar een terugkeer naar een normale groei is verre van zeker doordat de crisis in de eurozone nog lang niet is opgelost. Daar de gebruikelijke beleidsmiddelen om herstel te stimuleren – zoals snellere geld- en kredietgroei, begrotingsstimulans of valutadevaluatie – niet beschikbaar zijn, berusten de vooruitzichten voor verdere verbeteringen in 2013 en 2014 vooral op betere exportcijfers. Greenwood verwacht op zijn best een kleine positieve groei in het derde en vierde kwartaal en een negatieve bbp-groei van -0,2% voor het gehele jaar, naast een gemiddelde CPI-inflatie van 1,4% en aanhoudende deflatoire druk in de gehele eurozone volgend op de uitzonderlijk lage geldgroeipercentages en de daling in bankkrediet.

Ondertussen verwacht Greenwood dat de verbetering van de Britse economie zich voortzet tot het eind van het jaar, zij het dat het herstel zich volgens hem nog wel zeer pril is. Hij verwacht 1,2% groei van het reëel bbp voor 2013 en 2,6% CPI-inflatie. In Japan is de groei vooral versneld dankzij de zwakkere yen en hogere overheidsuitgaven. De inflatie blijft dicht bij nul en het herstel van de binnenlandse economie is nog steeds aarzelend. Het succesvolle bod van Tokio om gastheer te zijn voor de Spelen van 2020 is zonder meer een opsteker voor het vertrouwen, maar de derde ‘pijl’ van het economisch herstelprogramma van premier Shinzo Abe – economische herstructurering – moet nog steeds worden geïmplementeerd. Greenwood verwacht een groei van het reëel bbp van 1,8% voor het hele jaar en 0,3% stijging in de nationale consumentenprijsindex.

Stijgende rente westen gevaar voor Azië

In de grootste opkomende markten – China, India en Brazilië – is de groei vertraagd en beleidsmakers hebben moeite met een soepele overgang naar door groeimodellen die door de binnenlandse vraag worden aangestuurd. In veel andere opkomende markten blijft de groei afhankelijk van exporten in een wereld waarin de handel is vertraagd vanwege recessies en/of groei die onder het gemiddelde ligt. De afgelopen maanden vertoonde de Chinese economie tekenen van stabilisatie. Hoewel het waarschijnlijk is dat in een aantal productielanden de problemen met overcapaciteit de uitvoer en investeringen op de korte termijn blijven beperken, gelooft Greenwood dat een aantal kleinschalige stimuleringsmaatregelen dusdanig ruimte creëren dat de economie de rest van het jaar niet verder zal vertragen, zodat het officiële en algemene doel van ongeveer 7,5% groei kan worden gerealiseerd.

Vooruitkijkend meent Greenwood dat de kernvraag in de opkomende markt economieën is of de schaal van kapitaaluitstroom sinds de Fed eind mei berichtte over een mogelijke afbouw voldoende is geweest om een einde te maken aan het ontstaan van onevenwichtigheden sinds het begin van de wereldwijde crisis. Volgens hem geeft het uitstel van de afbouw door de Fed zowel beleggers als autoriteiten van opkomende markten enige tijd om hun posities aan te passen, voordat een volgende fase in het afwikkelen van de mondiale carry trade zich aandient: “Het vooruitzicht van een aanhoudende periode van rentenormalisatie in de ontwikkelde wereld betekent dat opkomende markt economieën veel krachtiger fundamentele indicatoren nodig hebben als ze blijvend geldstromen willen aantrekken op een schaal zoals ze hebben gekend. Als ze die kapitaalstromen niet duurzaam kunnen aantrekken, kunnen ingrijpende aanpassingen in groei, inflatie, lopende rekeningen en valutawaarden nog wel eens noodzakelijk blijken.”